美元：牛市趨平強化看跌格局－TD Securities

TD Securities 策略師認為，美國（US）財政部回購公告強化了美元的看跌動能。根據自 1999 年以來的美元指數（DXY）、SPX 與美國公債 5 年期/30 年期利差（UST 5s30s）數據，他們發現，在美股走強的同時出現牛市趨平，往往會對美元構成壓力；但若美股在 2026 年遭遇衝擊，美元仍可能反彈。

牛市趨平壓抑美元前景

「美國財政部於 8 月 19 日宣布回購，導致長天期 30 年期美國公債殖利率當天下跌近 10 個基點，並帶動殖利率曲線出現牛市趨平動態。」

「傳統觀點原本會認為，當美國公債殖利率曲線出現牛市趨平時，USD 應會上漲。從歷史來看，美國公債殖利率曲線往往是在美國避險情緒衝擊下出現牛市趨平。『資金湧向優質資產』現象會提高市場對長天期美國公債與 USD 的短期需求。」

「然而，在美國公債殖利率曲線牛市趨平、同時美股上漲這種不常見的情況下，USD 平均反而僅會出現小幅下跌 0.3%，而不是大漲 1.74%。在 8 種可能的美國公債殖利率曲線動態與股市情境組合中，美國公債牛市趨平加上美股走高是第二罕見的組合。」

「在 7 月 CPI 表現溫和及零售銷售數據轉負之後，USD 距離轉入看跌態勢僅一步之遙。美國機構公信力疑慮升高，以及美國財政部回購公告後金融壓抑風險上升，進一步鞏固了當前美元的看跌動能。」

「雖然我們原本預期 USD 最終會在 2026 年下半年某個時點回落至看跌區間，但這波走勢出現得比我們預期更早。」

「另一種情況是，若美股衝擊成真，且美國公債殖利率曲線未出現牛市陡峭化，USD 也可能上漲。從歷史來看，牛市陡峭化的曲線動態對 USD 最為看跌，而且這種影響可能蓋過股市因素，因其往往出現在 Fed 於 2024 年第三季與 2025 年第四季降息期間。」

「目前，市場共識預期仍持續指向美股上行。不過，我們認為這種情境將是 2026 年美元面臨的最大尾部風險。」

「目前為止，由於美國第三季數據表現令人失望，市場已逐步排除近期 Fed 升息預期，而我們的基本情境同樣是 Fed 將按兵不動。」

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