Google legt Ergebnisse für das dritte Quartal vor und verfehlt erstmals seit vier Jahren sowohl die Umsatz- als auch die Gewinnerwartungen: Aktie bricht nachbörslich um mehr als 10 % ein!

Nach Börsenschluss am 28. Oktober legte Alphabet einen Quartalsbericht vor, in dem die Ergebnisse der einzelnen Geschäftsbereiche stark auseinanderklafften. Der Umsatz erreichte 127,58 Milliarden US-Dollar, ein Plus von 25 % gegenüber dem Vorjahr und damit das stärkste Wachstum seit 2021. Die Markterwartung von 128,22 Milliarden US-Dollar wurde jedoch verfehlt. Der bereinigte Gewinn je Aktie lag bei 2,67 US-Dollar gegenüber erwarteten 3,02 US-Dollar. Der Nettogewinn sank von 34,98 Milliarden US-Dollar im Vorjahreszeitraum auf 26,17 Milliarden US-Dollar. Damit blieb Alphabet erstmals seit fast vier Jahren sowohl beim Umsatz als auch beim Gewinn hinter den Erwartungen zurück. Die Aktie verlor im nachbörslichen Handel zeitweise mehr als 10 %, büßte damit die Kursgewinne von mehr als sechs Monaten ein und fiel auf ein Niveau zurück, das zuletzt etwa im April dieses Jahres verzeichnet worden war.

Wachstum der Suchwerbung verlangsamt sich drei Quartale in Folge, während die KI-Monetarisierung schwach bleibt

Der Umsatz mit der Google-Suche und damit verbundenen Geschäftsaktivitäten erreichte 63,35 Milliarden US-Dollar, ein Plus von 12 % gegenüber dem Vorjahr. Damit blieb er unter der Markterwartung von 64,96 Milliarden US-Dollar und dem von institutionellen Anlegern auf der Käuferseite erwarteten Wachstum von rund 14 %. Der gesamte Werbeumsatz belief sich auf 82,01 Milliarden US-Dollar gegenüber erwarteten 83,57 Milliarden US-Dollar. Die Werbeerlöse von YouTube erreichten 11,12 Milliarden US-Dollar und stiegen damit im Vorjahresvergleich um 9,2 %, blieben jedoch unter der psychologisch wichtigen Schwelle von 10 %. Mehr Aufmerksamkeit als die Zahlen eines einzelnen Quartals verdient der Wachstumsverlauf. Das Umsatzwachstum bei Suchwerbung lag im ersten Quartal bei 19 %, verlangsamte sich im zweiten Quartal auf 17 % und sank im dritten Quartal weiter auf 12 %. Damit schwächte sich das Wachstum drei Quartale in Folge ab, wobei die Verlangsamung zunehmend an Tempo gewann.

In der Telefonkonferenz zu den Quartalszahlen betonte Pichai, dass KI das Wachstum der Suchanfragen auf den höchsten Stand seit fünf Jahren getrieben habe, die Modelle Gemini 4 Argon und Carbon an der Spitze der Branche stünden und die APIs für die unternehmenseigenen Modelle nahezu 32 Milliarden Token pro Minute verarbeiteten, mehr als viermal so viele wie im Vorjahr. Das Volumen der Suchanfragen steigt – das ist eine Tatsache. Doch das Wachstum der Werbeerlöse verlangsamt sich – auch das ist eine Tatsache. Die Diskrepanz zwischen beiden Entwicklungen deutet auf ein strukturelles Problem hin: KI-generierte Sucherlebnisse erreichen bei der Monetarisierung bislang nicht die Effizienz traditioneller Suchwerbung. Das Wachstum der Suchanfragen hat sich nicht proportional in mehr Werbeinventar und Klicks niedergeschlagen. Eine Umfrage von Evercore ISI im September lieferte ein vergleichsweise optimistisches Bild: 78 % der Befragten nutzten Google weiterhin als primäres Suchwerkzeug, während 60 % angaben, seit der Einführung von KI häufiger zu suchen. Die Umfrage bildet jedoch das Nutzerverhalten ab, der Quartalsbericht dagegen die Umsetzung in Umsätze. Die Nutzer suchen auf Google, doch die Werbekunden erhöhen ihre Ausgaben nicht im gleichen Tempo.

Der einzige Lichtblick: das Cloud-Geschäft

Der Umsatz von Google Cloud erreichte 30,71 Milliarden US-Dollar, ein Plus von 103 % gegenüber dem Vorjahr, und übertraf damit die Markterwartung von 29,1 Milliarden US-Dollar deutlich. Der operative Gewinn des Cloud-Geschäfts lag bei 11,1 Milliarden US-Dollar gegenüber erwarteten 9,8 Milliarden US-Dollar. Die operative Marge sprang von 23,7 % im Vorjahreszeitraum auf 36,2 %. Google Cloud gewinnt AWS und Azure weiterhin Marktanteile ab, wobei KI-Infrastruktur und der Verkauf von TPU-Systemen die wichtigsten Treiber sind. Bei seinem ersten Auftritt in einer Telefonkonferenz zu den Quartalszahlen bezeichnete Google-Cloud-CEO Thomas Kurian die Nachfrage von KI-Laboren, Kapitalmarktakteuren, Finanzdienstleistern und Unternehmenskunden ausdrücklich als „außergewöhnlich und stark“.

Allerdings reichen Größe und Wachstum des Cloud-Geschäfts nicht aus, um die Schwäche in den beiden anderen Geschäftsbereichen auszugleichen. Mit 82,01 Milliarden US-Dollar ist der Werbeumsatz nahezu dreimal so hoch wie der Cloud-Umsatz. Jeder Prozentpunkt weniger Wachstum im Werbegeschäft belastet den Gesamtumsatz wesentlich stärker, als ein zusätzlicher Prozentpunkt Cloud-Wachstum dazu beiträgt. Das Cloud-Wachstum von 103 % ist real. In einem Unternehmen, dessen Fundament nach wie vor das Werbegeschäft ist, kann es jedoch noch keinen wirksamen Ausgleich schaffen. Jefferies-Analyst Brent Thill brachte es auf den Punkt: Das Cloud-Geschäft sei der einzige Bereich gewesen, der die Erwartungen übertroffen habe. Durch die Einschränkung „einzige“ werden die 103 % Wachstum vielmehr zum Kontrast, der verdeutlicht, wie weit die anderen Geschäftsbereiche hinter den Erwartungen zurückblieben.

Der Druck auf den Cashflow wird immer deutlicher

Der freie Cashflow lag im dritten Quartal bei minus 9,07 Milliarden US-Dollar gegenüber einer Analystenerwartung von minus 2,7 Milliarden US-Dollar. Der tatsächliche Fehlbetrag war damit mehr als dreimal so hoch wie prognostiziert. Bereits im Vorquartal hatte der freie Cashflow bei minus 5,9 Milliarden US-Dollar gelegen. Damit war er erstmals in den 22 Jahren seit Alphabets Börsengang in zwei aufeinanderfolgenden Quartalen negativ. Der freie Cashflow der zurückliegenden zwölf Monate brach von 73,6 Milliarden US-Dollar im Vorjahreszeitraum auf 19,7 Milliarden US-Dollar ein, ein Rückgang um 73 %.

Ein Blick auf die einzelnen Zahlen zeigt: Die Investitionsausgaben erreichten 51,36 Milliarden US-Dollar, ein Plus von 114 % gegenüber dem Vorjahr. Sie lagen jedoch unter den Markterwartungen von 55,09 bis 55,78 Milliarden US-Dollar. Für sich betrachtet könnten Investitionsausgaben „unter den Erwartungen“ beruhigend wirken. Der eigentliche Grund für die Verschlechterung des Cashflows waren jedoch nicht höher als erwartet ausgefallene Investitionsausgaben, sondern der Rückgang des operativen Cashflows. Dieser sank im Quartal von 48,4 Milliarden US-Dollar im Vorjahreszeitraum auf 42,3 Milliarden US-Dollar. Das entspricht einem Rückgang um 13 % gegenüber dem Vorjahr und liegt deutlich unter der Markterwartung von 53,9 Milliarden US-Dollar. Der gleichzeitige Rückgang des operativen Cashflows und die Verdoppelung der Investitionsausgaben führten zu dem Fehlbetrag von 9,07 Milliarden US-Dollar.

Auch die Veränderungen in der Finanzierung unterstreichen den Druck auf den Cashflow. Die langfristigen Schulden stiegen von 21,6 Milliarden US-Dollar im Vorjahreszeitraum auf 125,1 Milliarden US-Dollar, ein Zuwachs von rund 479 %. Als der operative Cashflow die Investitionsausgaben nicht mehr decken konnte, begann das Unternehmen, die Lücke durch Schulden zu schließen. Das ist mehr als eine Schwankung von Quartal zu Quartal; es steht für einen Wandel der Finanzierungsstruktur.

Ausblick für 2027 deutet auf noch höhere Ausgaben hin

In der Telefonkonferenz zu den Quartalszahlen lieferte das Management Informationen, die folgenreicher waren als die Investitionsausgaben des laufenden Quartals. Finanzchefin Anat Ashkenazi erklärte ausdrücklich: „Wir gehen weiterhin davon aus, dass die Investitionsausgaben 2027 deutlich steigen werden, und werden in unserer Telefonkonferenz zu den Ergebnissen des vierten Quartals weitere Einzelheiten nennen.“ Die Prognose für die Investitionsausgaben im Gesamtjahr 2026 blieb unverändert bei 195 bis 205 Milliarden US-Dollar. Für 2027 werden dagegen Ausgaben von mehr als 300 Milliarden US-Dollar erwartet, wobei die Schätzungen institutioneller Anleger auf der Käuferseite überwiegend zwischen 330 und 375 Milliarden US-Dollar liegen.

Die Investitionsausgaben des Quartals blieben zwar hinter den Erwartungen zurück, doch der Ausblick deutet auf künftig höhere Beträge hin. Der Markt preist nicht ein, dass „in diesem Quartal 5 Milliarden US-Dollar weniger ausgegeben wurden“, sondern vielmehr, dass „in jedem kommenden Quartal mehr ausgegeben wird, ohne erkennbaren Zeitplan für die Rückkehr zu einem positiven freien Cashflow“. Alphabet, Microsoft, Amazon und Meta – die vier Hyperscaler – dürften 2026 zusammen mehr als 700 Milliarden US-Dollar in KI-Infrastruktur investieren, 2027 sogar noch mehr. In diesem Investitionswettlauf ist „weniger ausgeben“ ein relativer Begriff; das absolute Volumen wächst mit zunehmender Geschwindigkeit weiter.

Ein nicht operativer Faktor trug ebenfalls zum starken Rückgang des Nettogewinns bei. Bei den Beteiligungsinvestitionen fiel im Quartal ein Verlust von 8,66 Milliarden US-Dollar an, der den Gewinn je Aktie um rund 0,55 US-Dollar verringerte. Die Verluste spiegelten vor allem Veränderungen des beizulegenden Zeitwerts von Beteiligungen an Unternehmen wie SpaceX und Anthropic wider.

Dieser Posten schwankt stark und steht in keinem Zusammenhang mit der operativen Qualität des Kerngeschäfts. Im zweiten Quartal hatte derselbe Posten Anlagegewinne von 99 Milliarden US-Dollar beigetragen und den Nettogewinn des Quartals deutlich über die Erwartungen gehoben. Im dritten Quartal schlug er in die entgegengesetzte Richtung aus und verursachte einen Verlust von 8,66 Milliarden US-Dollar. Der bereinigte Gewinn je Aktie ohne die Auswirkungen der Beteiligungsinvestitionen lag bei 2,67 US-Dollar und damit weiterhin unter den erwarteten 3,02 US-Dollar. Der Pendeleffekt des Portfolios verstärkte die Schwankungen der ausgewiesenen Gewinne, erklärt aber weder die Verlangsamung des Werbewachstums noch die Verschlechterung des Cashflows. Entscheidend ist eine genaue Prüfung der operativen Trends.

Der Vergleich mit Microsoft zeigt, worauf es dem Markt ankommt

Der Azure-Umsatz von Microsoft stieg um 48 %, nach 43 % Wachstum im Vorquartal. Die Investitionsausgaben beliefen sich auf 39,37 Milliarden US-Dollar und lagen damit unter der Analystenerwartung von 45,93 Milliarden US-Dollar. Der freie Cashflow betrug rund 18,63 Milliarden US-Dollar, 27 % weniger als im Vorjahr, blieb jedoch positiv. Die Aktie legte nachbörslich um nahezu 3 % zu.

Google Cloud wuchs um 103 % und damit mehr als doppelt so schnell wie Azure. Der freie Cashflow lag jedoch bei minus 9,07 Milliarden US-Dollar, und der Ausblick für die Investitionsausgaben deutet auf mehr als 300 Milliarden US-Dollar im Jahr 2027 hin. Die Aktie fiel nachbörslich um 10 %.

Die Prioritäten des Marktes im Oktober 2026 sind klar: Die absolute Wachstumsrate des Cloud-Geschäfts ist wichtig, doch die Nachhaltigkeit des Cashflows und die Kontrolle über die Investitionsausgaben wiegen schwerer. Das Azure-Wachstum von Microsoft war geringer, doch die Kombination aus „Investitionsausgaben unter den Erwartungen + positivem freien Cashflow“ vermittelte dem Markt das Bild eines Investitionszyklus mit erkennbaren Grenzen. Googles Cloud-Wachstum war höher, doch die Kombination aus „negativem freien Cashflow + einem weiteren deutlichen Ausgabenanstieg 2027“ konfrontierte den Markt mit einem Investitionszyklus ohne klare Grenzen. Da beide Unternehmen Hunderte Milliarden US-Dollar für Investitionen ausgeben, entscheiden Anleger nicht danach, „wer schneller wächst“, sondern danach, „wer den freien Cashflow zuerst wieder in den positiven Bereich bringt“.

Der zentrale Konflikt im Quartalsbericht von Alphabet besteht nicht darin, ob ein einzelner Geschäftsbereich gut oder schlecht abgeschnitten hat. Das Cloud-Wachstum von 103 % ist real, ebenso der Anstieg des Suchanfragenvolumens. Das Problem ist, dass die Rechnung für die KI-Investitionen sichtbar wächst, während die Realisierung der KI-Erträge damit nicht Schritt hält. Drei Quartale in Folge mit nachlassendem Wachstum der Suchwerbung zeigen, dass sich die Vorteile von KI in der zentralen Erlösquelle noch nicht vollständig niederschlagen. Zwei aufeinanderfolgende Quartale mit negativem freien Cashflow zeigen, dass die Investitionsausgaben das aus dem operativen Cashflow finanzierbare Maß überschritten haben. Der Ausblick auf einen „deutlichen Anstieg“ im Jahr 2027 zeigt, dass das Management weitere Erhöhungen der Investitionen für notwendig hält.

Pichai sagte, das Unternehmen sei „an die Spitze der KI-Technologie zurückgekehrt“. Seine technologische Spitzenposition ist klar. Was der Markt jetzt jedoch verlangt, ist ein Zeitplan für die Rückkehr zu einem positiven freien Cashflow. Einen solchen Zeitplan lieferte dieser Quartalsbericht nicht, und der nachbörsliche Kursrückgang von 10 % spiegelt wider, wie der Markt dieses Fehlen einpreist. Sollte das Management auch in der Telefonkonferenz zum nächsten Quartal lediglich einen „deutlichen Anstieg im Jahr 2027“ in Aussicht stellen können, ohne einen konkreten Anhaltspunkt dafür zu liefern, wann sich die Investitionen rentieren, wird der Markt seine schwindende Geduld erneut auf dieselbe Weise einpreisen.